世界投資者周 丨《證券法》之“投資者保護”修訂解讀
編者按：修訂后的《證券法》已于2020年3月1日起正式施行，本次修訂圍繞“全面推行注冊制，完善市場基本制度，強化信息披露，加強投資者保護，加大處罰力度”的基本原則，對法律條文進行了大幅修改完善。修訂后的《證券法》新設“投資者保護”專章，規定了投資者適當性管理、先行賠付、證券代表人訴訟等制度，在投資者保護方面作出了許多頗有亮點的安排。
一、明確證券公司的投資者適當性管理義務
【主要條文】
新《證券法》第88條、第198條
【變化】
1.以法律形式明確證券公司的適當性管理義務。
2.要求證券公司充分了解投資者情況和揭示風險。
3.規定相應的行政責任和民事賠償責任。
【解讀】
1.新《證券法》吸納了《證券期貨投資者適當性管理辦法》有關內容，以法律形式明確證券公司向投資者銷售證券、提供服務時要履行充分了解投資者,如實說明并充分揭示投資風險,與投資者的風險相匹配的義務。
2.第88條明確證券公司違反適當性管理義務應承擔民事賠償責任。第198條規定證券公司違反適當性管理義務，要承擔“責令改正、警告、罰款”等行政責任。
二、區分普通投資者和專業投資者
【主要條文】
新《證券法》第89條、94條
【變化】
1.將投資者分為普通投資者和專業投資者。
2.通過舉證責任分配、強制調解方式，加大對普通投資者的保護力度。
【解讀】
1.根據財產狀況、金融資產狀況、投資知識和經驗、專業能力等因素，將投資者分為普通投資者和專業投資者。關于專業投資者《證券期貨投資者適當性管理辦法》第8條詳細規定了應當符合的條件。
2.對普通投資者加大保護力度：一是規定在普通投資者與證券公司發生糾紛時，由證券公司承擔舉證責任證明其行為符合法律法規規定。由于普通投資者既可能是自然人，也可能是未達到專業投資者指標的法人或其他組織，與作為金融消費者的自然人有所區別。因此，此處舉證責任分配與《全國法院民商事審判工作會議紀要》規定的金融消費者權益保護糾紛中證券公司對其是否履行了適當性義務承擔舉證責任的責任分配有所不同。二是規定普通投資者要求調解的，證券公司不得拒絕。
三、建立上市公司股東權利代為行使征集制度
【主要條文】
新《證券法》第90條、第199條
【變化】
1.在法律層面明確規定上市公司股東權利代為行使征集制度，并完善征集主體、上市公司配合義務等具體要求。
2.規定了違法征集的民事賠償和行政責任。
【解讀】
1.上市公司股東權利代為行使征集制度是中小股東行使股東權利的有效途徑。此前，《上市公司章程指引（2019年修訂）》第78條第二款和《上市公司股東大會規則（2016年修訂）》第32條均對該制度作出了規定，本次新《證券法》在法律層面對該項制度予以明確，并進一步完善了原有規定。
2.完善征集主體規定。增加投資者保護機構作為征集主體，并將原有規定中可以作為征集主體的“符合相關規定條件的股東”，明確為“持有百分之一以上有表決權股份的股東”。
3.完善征集要求。明確征集方式可以是自行征集或委托證券公司、證券服務機構公開進行征集。明確規定上市公司負有配合征集人披露征集文件的義務。重申禁止以有償或者變相有償方式公開征集的要求。
4.明確規定違法征集導致上市公司或者股東遭受損失的，應當依法承擔民事賠償責任，并規定了違法征集應當承擔“責令改正、警告、罰款”等行政責任。
四、明確上市公司現金分紅制度及法定分紅要求
【主要條文】
新《證券法》第91條
【變化】
1.要求上市公司在章程中明確分配現金股利的具體安排和決策程序。
2.明確上市公司當年稅后利潤，在彌補虧損及提取法定公積金后有盈余的，應當按照公司章程的規定分配現金股利。
【解讀】
2008年實施的《關于修改上市公司現金分紅若干規定的決定》就明確規定，在《上市公司章程指引（2006年修訂）》第155條增加一款，作為第二款：“注釋：公司應當在章程中明確現金分紅政策，利潤分配政策應保持連續性和穩定性。”此后《關于進一步落實上市公司現金分紅有關事項的通知》《上市公司監管指引第3號--上市公司現金分紅》）以及 《關于鼓勵上市公司兼并重組、現金分紅及回購股份的通知》均對上市公司現金分紅作出了明確規定，但是關于現金分紅的具體條件并未提出要求。
此次，新《證券法》不僅在法律層面明確了現金分紅制度是上市公司章程的必備內容，同時還規定“上市公司當年稅后利潤，在彌補虧損及提取法定公積金后有盈余的，應當按照公司章程的規定分配現金股利”的法定分紅情形，從而使得分配現金股利成為法定要求，依法保障了股東的資產收益權。
五、建立債券持有人會議及債券受托管理人制度
【主要條文】
新《證券法》第92條
【變化】
1.在法律層面明確債券持有人會議制度及債券受托管理人制度。
2.賦予債券持有人會議變更債券受托管理人的權利。
3.賦予接受委托的債券受托管理人以自己名義代表債券持有人提起、參加民事訴訟或者清算程序的權利。
【解讀】
1.此前，《公司債券發行與交易管理辦法》已對公司債券的發行、交易轉讓、信息披露、債券持有人權益保護等內容進行了細致規定，對于債券持有人會議及受托人管理制度亦有規定。新《證券法》在法律層面對兩項制度進行了重申和明確。
2.按照《公司債券發行與交易管理辦法》第48條第二款規定，“發行人應當在債券募集說明書中約定……債券持有人會議規則及債券募集說明書中其他有關發行人、債券持有人權利義務的相關約定。”第51條規定，受托管理人由債券發行人聘任，受托管理人接受證監會調查或者依法不再適合擔任受托管理人時，債券持有人會議有權選任新的受托管理人。即僅明確規定了債券持有人會議變更債券受托管理人的一種情形，其他情形均交由發行人在債券募集說明書中進行約定。而新《證券法》明確賦予了債券持有人會議通過決議變更債券管理人的權利。
3.明確規定債券發行人未能按期兌付債券本息的，債券受托管理人可以接受全部或者部分債券持有人的委托，以自己名義代表債券持有人提起、參加民事訴訟或者清算程序?！豆緜l行與交易管理辦法》第50條第（八）項已有此項制度安排，規定受托管理人可以以自己的名義代表債券持有人提起民事訴訟、參與重組或者破產的法律程序，新《證券法》此次新增了清算程序。
六、明確先行賠付制度
【主要條文】
新《證券法》第93條
【變化】
對先行賠付制度進行了原則性規定。
【解讀】
1.先行賠付制度是我國證券市場的原創性規則。本次修訂前，萬福生科案、海聯訊案、欣泰電氣案等處罰案件已經對該項制度進行了實踐探索。新《證券法》將實踐經驗提煉升華為法律條款，在投資者保護、降低司法救濟成本、引導構建市場信用等方面將發揮重要作用。
2.該條對先行賠付制度進行了原則性規定：發行人的控股股東、實際控制人、相關的證券公司可以委托投資者保護機構，就賠償事宜對受損失的投資者予以先行賠付。先行賠付后，可以依法向發行人以及其他連帶責任人追償。
3.實踐中該制度的配套規則還不夠完善，該條中“可以委托”等表述也明確先行賠付非強制性；在如何切實保障先行賠付人的求償權、適當降低先行賠付成本等方面仍須完善，從而充分發揮該制度的作用。
七、完善調解制度和派生訴訟制度
【主要條文】
新《證券法》第94條
【變化】
1.規定了普通投資者強制調解制度。
2.規定了投資者保護機構支持投資者訴訟機制。
3.在《公司法》規定的基礎上，完善持股投資者保護機構提起派生訴訟的相關規定。
【解讀】
1.明確了證券糾紛可以向投資者保護機構申請調解的路徑，將調解制度上升到了法律高度。特別是創建了強制調解制度，規定在普通投資者與證券公司發生糾紛,普通投資者提出調解請求的,證券公司不得拒絕。
2.新《證券法》出臺前，投服中心在《國務院辦公廳關于進一步加強資本市場中小投資者合法權益保護工作的意見》的指導下，結合原有法律制度，通過委派公益律師作為訴訟代理人等方式支持投資者訴訟維權，提起首例證券支持訴訟“匹凸匹案”、首例市場操縱支持訴訟恒康醫療案等，積累了不少實踐經驗。新《證券法》第 94 條第2款從法律層面明確了投資者保護機構的支持訴訟角色，為投資者保護機構進一步支持投資者通過訴訟維權提供了法律支撐。
3.第 94 條第3款特別賦予投資者保護機構派生訴訟的權利，規定持有公司股份的投資者保護機構可為公司的利益以自己的名義向法院提起訴訟，且持股比例和持股期限不受《中華人民共和國公司法》第151條連續180日持股1%以上規定的限制。
八、探索適合我國國情的代表人訴訟制度
【主要條文】
新《證券法》第95條
【變化】
1.明確了虛假陳述等證券民事賠償案件中的“代表人訴訟制度”。
2.規定投資者保護機構可以作為訴訟代表人，按照“明示退出”“默示加入”的原則，在接受五十名以上投資者委托后提起集體訴訟。
【解讀】
根據新《證券法》第95條的規定，我國的“代表人訴訟制度”有兩種模式：
1.“明示加入”的代表人訴訟制度。借鑒《民事訴訟法》第54條人數不確定的訴訟代表人制度，規定對于針對同類訴訟標的、人數眾多的當事人一方，可以推選訴訟代表人進行訴訟；存在相同訴訟請求的投資者，在法院公告登記的情況下，可以在法院登記，以“明示加入”的方式參與訴訟。在此種訴訟模式下，法院的判決、裁定向所有登記參與的投資者生效。
2.“明示退出”、“默示加入”的集體訴訟制度。該制度被認為是適應我國國情的極具突破性的立法嘗試。規定投資者保護機構受五十名以上投資者委托，可以作為代表人參加訴訟。但與第一種模式不同的是，投資者保護機構所代表的是經證券登記結算機構確認的權利人，即投資同一股票的全體投資者，除非投資者明確表示不參與訴訟。在此種訴訟模式下，投資者無需登記，借助投資者保護機構代為登記，就可作為訴訟主體享受訴訟判決結果，與成熟資本市場“默示加入”的“集團訴訟”的核心內涵基本一致。
